停發(fā)新股并沒(méi)有解決中國(guó)股市的深層次危機(jī)

經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的大幅下跌之后，8月31日中國(guó)的股市出現(xiàn)了久違的上漲。上證指數(shù)上漲22.66點(diǎn)，成交69.44億元，深成指上漲53.70點(diǎn)，成交44.50億元。說(shuō)來(lái)也怪，股市此次難得一見的上漲是由中國(guó)證監(jiān)會(huì)停發(fā)新股，計(jì)劃在以后發(fā)行新股時(shí)推行詢價(jià)制度引起的。證監(jiān)會(huì)的這個(gè)計(jì)劃雖然還沒(méi)有付諸實(shí)踐，但能引起股市這么大的反彈，足見國(guó)家管理部門對(duì)股市的影響力。但其中反映出來(lái)的鮮明的“政府救市”的痕跡，卻更加讓人體會(huì)到中國(guó)股市的危機(jī)……

新股詢價(jià)制度并不符合中國(guó)國(guó)情
8月30日中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布《關(guān)于首次公開發(fā)行股票試行詢價(jià)制度若干問(wèn)題的通知》(征求意見稿)，并于9月5日前向市場(chǎng)公開征求意見。
與現(xiàn)行相關(guān)規(guī)定相比，證監(jiān)會(huì)此次采取的變革措施主要有三大變化:
一是規(guī)定發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)采用向機(jī)構(gòu)投資者累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)的方式確定發(fā)行價(jià)格。
    二是規(guī)定以新股發(fā)行后的總股本作為計(jì)算每股收益和發(fā)行市盈率的依據(jù)。
三是規(guī)定披露發(fā)行市盈率時(shí)所使用的每股收益應(yīng)扣除非經(jīng)常性損益的影響。
我們注意到在證監(jiān)會(huì)附帶發(fā)出的起草說(shuō)明中，這樣寫到：在境外成熟資本市場(chǎng)，新股發(fā)行價(jià)格通常是通過(guò)向機(jī)構(gòu)投資者詢價(jià)形成，由于機(jī)構(gòu)投資者擁有一批專業(yè)的投資研究和分析人員，能夠?qū)Πl(fā)行人銷售的股票提出反映市場(chǎng)需求的報(bào)價(jià)，其報(bào)價(jià)對(duì)新股發(fā)行價(jià)格的確定有著較強(qiáng)的約束作用。中國(guó)證券市場(chǎng)由于建立時(shí)間短，機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍需要一段時(shí)間的培育和形成，同時(shí)市場(chǎng)上長(zhǎng)期以來(lái)存在申購(gòu)新股無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的狀況，導(dǎo)致絕大多數(shù)新股發(fā)行都能獲得較高的超額認(rèn)購(gòu)，市場(chǎng)對(duì)發(fā)行人約束作用不強(qiáng)。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，這種狀況已發(fā)生明顯變化。目前證券投資基金等機(jī)構(gòu)投資者實(shí)力顯著增加，機(jī)構(gòu)投資者的定價(jià)分析能力和參與確定新股發(fā)行價(jià)格的意愿不斷增強(qiáng)，在市場(chǎng)的地位和作用日益突出。在首次公開發(fā)行股票中引入向機(jī)構(gòu)投資者詢價(jià)機(jī)制的條件基本成熟。中國(guó)證監(jiān)會(huì)還表示，在《通知》正式發(fā)布前，除上市公司再融資外，暫不安排首次公開發(fā)行股票。
筆者認(rèn)為，通過(guò)征集業(yè)界對(duì)股票詢價(jià)制度的意見，停發(fā)新股，證監(jiān)會(huì)實(shí)現(xiàn)了刺激股市的計(jì)劃。而在中國(guó)推行新股發(fā)行詢價(jià)制度很難推行。證監(jiān)會(huì)借用國(guó)外股市的情況同中國(guó)作比較，認(rèn)為中國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)擁有了較強(qiáng)的新股定價(jià)能力。但是，如果這種設(shè)想是基于對(duì)中國(guó)投資機(jī)構(gòu)的完整調(diào)研的基礎(chǔ)，那么就不會(huì)得出這樣的結(jié)論。
由于中國(guó)股市的發(fā)展環(huán)境的不健全，中國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)習(xí)慣了通過(guò)判斷監(jiān)管機(jī)關(guān)的行政指令來(lái)實(shí)現(xiàn)自己的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)；而國(guó)外的股市由于實(shí)行了完全公開的市場(chǎng)化，所有的機(jī)構(gòu)投資者必須要依靠“自力更生”來(lái)維持自己的生存，一個(gè)是管得太嚴(yán)，一個(gè)是不管，就如同兩個(gè)老師帶出來(lái)的學(xué)生，能力上的差距自然很明顯，因此讓中國(guó)投資者借助自己的力量作判斷，并沒(méi)有實(shí)際的可行性。

迫切調(diào)節(jié)股市很難找到“病源”
據(jù)有關(guān)媒體披露，為了挽救奄奄一息的股市，證監(jiān)會(huì)擬訂了一套利好方案以“加急”字樣上報(bào)國(guó)務(wù)院，一旦通過(guò)就會(huì)馬上正式宣布實(shí)施。該方案內(nèi)容大致為：第一、允許各商業(yè)銀行發(fā)起設(shè)立證券投資基金，該基金可投資A股市場(chǎng)及債券市場(chǎng)。允許商業(yè)銀行成立證券投資運(yùn)營(yíng)部門。第二、在維持證券交易印花稅稅率不變的情況下，對(duì)證券交易印花稅實(shí)行單向征收，即對(duì)買入方不再征收印花稅。第三、適時(shí)出臺(tái)對(duì)證券公司金融創(chuàng)新辦法，改善證券投資環(huán)境，促進(jìn)A股市場(chǎng)穩(wěn)中有漲，漲中求穩(wěn)的良性發(fā)展。
筆者認(rèn)為，這三點(diǎn)救市措施無(wú)用，是因?yàn)楣墒械膯?wèn)題不在資金不足，也跟交易費(fèi)用高低無(wú)關(guān)。問(wèn)題的根源主要在于，股市的非流通股和流通股的問(wèn)題始終沒(méi)有一套妥善解決方案，造成股價(jià)扭曲、非流通股股東和流通股股東地位不平等，而非流通股最終會(huì)否全數(shù)釋出在股市流通，成為了投資者最大、最不明朗的風(fēng)險(xiǎn)。況且中國(guó)股市近三年來(lái)不斷下滑，其蒸發(fā)的市值高達(dá)13000億元人民幣。這么巨大的風(fēng)險(xiǎn)未解除前，又怎能吸引投資者入市。中國(guó)將在2006年按加入世貿(mào)要求開放資本市場(chǎng)，而給予內(nèi)地人投資境外的QDII又如箭在弦，這都給股市增添了多重壓力。近期深滬股市出現(xiàn)不少新股上市首日跌破發(fā)行價(jià)，若干公司股價(jià)跌破凈資產(chǎn)值、成交量大幅萎縮等等，令國(guó)內(nèi)投資者擔(dān)心股市可能隨時(shí)“崩盤”！所以中國(guó)股市要得到發(fā)展就必須解決其中所存留的種種“病源”。

新股屢屢“破發(fā)”容易引發(fā)股市混亂
中國(guó)股市有一個(gè)傳統(tǒng)，任何股票甫一上市股價(jià)只會(huì)升，不會(huì)跌，但是這個(gè)傳統(tǒng)在今年卻變得一反常態(tài)。
    而統(tǒng)計(jì)顯示，今年以來(lái)已有94只新股發(fā)行上市，其中有33只股票跌破發(fā)行價(jià)?！捌瓢l(fā)股”中，長(zhǎng)豐汽車、德豪潤(rùn)達(dá)、盾安環(huán)境、蘇泊爾、新賽股份、科達(dá)股份等多只股票跌幅較大，較發(fā)行價(jià)跌去20%至35%。
    以8月26日收盤價(jià)計(jì)算，33只“破發(fā)股”流通市值較發(fā)行價(jià)跌去20.13億元，其中長(zhǎng)豐汽車、兩面針和德豪潤(rùn)達(dá)三家公司帶給一級(jí)市場(chǎng)投資者的傷害最大，合計(jì)縮水額近7億元。盈虧相抵，今年一級(jí)市場(chǎng)投資者還有37.53億元的盈利，但若攤薄到94只新股上，那么每1000股持有者僅獲利700元，和前兩年相比縮水幅度驚人。
而新股接連“破發(fā)”，也催生了發(fā)行市場(chǎng)的變革，其中一個(gè)顯著特點(diǎn)是新股發(fā)行節(jié)奏放緩跡象明顯。據(jù)了解，上周原定有兩家公司刊登招股說(shuō)明書，分別在深市和滬市上市，目前看來(lái)這兩家公司推遲發(fā)行已成定局。
“破發(fā)”這個(gè)詞經(jīng)常在網(wǎng)球比賽中出現(xiàn)，但是中國(guó)股市新股上市就遭到“破發(fā)”卻怎么也讓人笑不起來(lái)。投資者信心不足繼而對(duì)新股冷落甚至“攔截”，充分表明了現(xiàn)在中國(guó)股市的混亂和不理性，而這種狀況又不是一朝一夕就能夠形成的，他是中國(guó)股市的頑疾所在。但是這個(gè)時(shí)候，證監(jiān)會(huì)暫停新股發(fā)行，雖然能夠起到刺激市場(chǎng)，減小資金面壓力，幫助市場(chǎng)止跌的作用。但是，幫得了一時(shí)，幫不了一世。必須從根本上入手對(duì)股市進(jìn)行引導(dǎo)，并且堅(jiān)決打掉擾亂市場(chǎng)秩序的因素，給股市營(yíng)造一個(gè)公平、公正、自由、健康、和諧的環(huán)境。

高風(fēng)險(xiǎn)可能導(dǎo)致投資者信心驟降危機(jī)
為了給中小企業(yè)增加籌集資金的機(jī)會(huì)，證監(jiān)會(huì)特意在5月中旬在深圳啟動(dòng)了中小企業(yè)板。在中小板確立之初，曾經(jīng)有人把中小板定義為“三高”，即“高成長(zhǎng)”、“高風(fēng)險(xiǎn)”、“高收益”，而如今的中小板“三高”并為“一高”——“高風(fēng)險(xiǎn)”，其它“兩高”無(wú)影無(wú)蹤。
新股蘇泊爾首日上市以12.21元開盤，最終以11.20元收盤，全日跌幅達(dá)8.27%，深滬股市首次出現(xiàn)新股上市首日不是名列漲幅榜的前列，而是跌幅第一的尷尬。根據(jù)蘇泊爾招股說(shuō)明書，2004年1月至5月公司共實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1811.94萬(wàn)元，與去年同期相比下降13.28%，僅為2003年度的23.69%。蘇泊爾方面表示，公司今年1月至5月，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入以及利潤(rùn)比2003年1月至5月分別增加了21.41%和18.27%，出現(xiàn)凈利潤(rùn)下降的情況，主要是因?yàn)樨?cái)務(wù)費(fèi)用增長(zhǎng)了5.25倍，補(bǔ)貼則下降了91.64%。此外，該公司截至2003年12月31日短期貸款1.8億元，但到2004年5月31日，短期貸款達(dá)到2.93億元，應(yīng)付利息由3.3萬(wàn)元驟然增加到60.9萬(wàn)元。另外該公司獲得補(bǔ)貼款項(xiàng)大幅減少。2003年度全年獲得各種獎(jiǎng)勵(lì)款項(xiàng)2626.8萬(wàn)元，但2004年1-5月，僅有67.2萬(wàn)元。
筆者認(rèn)為，中國(guó)的股市存在太多的信用危機(jī)，而這種危機(jī)卻是企業(yè)的“故意”與監(jiān)管部門的“大意”造成的。但是再看看國(guó)外股市在上市之前就對(duì)公司進(jìn)行比較嚴(yán)厲的審核，即使在上市初期發(fā)現(xiàn)問(wèn)題也會(huì)對(duì)企業(yè)不依不饒。中國(guó)人壽在紐約上市后所出現(xiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)波就是最好的例子。有時(shí)候，這種“故意”和“大意”的結(jié)果就是直接傷及投資者的信心，進(jìn)而造成股市的恐慌和財(cái)富的蒸發(fā)，對(duì)于中國(guó)股市來(lái)講，這也是必須去解決的潛藏在內(nèi)部的大危機(jī)。  文/亞博聯(lián)合咨詢    廣州經(jīng)濟(jì)觀察員    張蕓博